Bill Ackman stapt vol in: Is Hertz een koopkans?

In het kort:

• Bill Ackman nam een belang van 19,8% in Hertz, ondanks miljarden aan schulden en recente operationele verliezen.

• Zijn gok: hogere tweedehands autowaarden dankzij Trump-tarieven, en een turnaround onder leiding van CEO Gil West.

• Maar de harde cijfers tonen verslechterde marges, structurele zwaktes, en een wankel herstel. De rally lijkt vooral short squeeze-gedreven.

De opmerkelijke zet van Bill Ackman om een belang van 19,8% in autoverhuurbedrijf Hertz te nemen, bracht afgelopen week veel beweging op de financiële markten. Nadat zijn hedgefonds Pershing Square het belang openbaar maakte, verdubbelde het aandeel Hertz in slechts twee handelsdagen (grotendeels door de hoge mate van shorts op het aandeel die getriggerd werden)..

Op donderdag 17 april alleen al steeg de koers met 44 procent. Deze beweging doet onvermijdelijk denken aan de zogeheten 'meme-stock'-rally’s van 2020, toen retailbeleggers bedrijven als GameStop en AMC naar onverklaarbare hoogtes dreven. Hertz, destijds in een faillissementsprocedure verwikkeld, was toen ook al één van de speerpunten van die rage.

De koers van Hertz aandelen deze week:

Bron: CNBC

Maar anders dan in 2020 staat Hertz nu niet aan de rand van het faillissement. Toch verkeert het bedrijf in zwaar weer. Het heeft ruim 6 miljard dollar aan schulden uitstaan, kampt met teruglopende winstmarges en zag de operationele resultaten in het vierde kwartaal van 2024 opnieuw verslechteren. Waarom kiest een gerenommeerde belegger als Ackman dan juist nu voor Hertz?

Ackman ziet volgens zijn toelichting op X (voorheen Twitter) een kans in de ondergewaardeerde activa van Hertz. Het bedrijf bezit een vloot van ongeveer 500.000 voertuigen met een geschatte boekwaarde van 12 miljard dollar.

Zijn redenering: als de waarde van tweedehands auto’s stijgt door bijvoorbeeld invoertarieven op buitenlandse wagens – zoals die onlangs door president Trump zijn opgelegd – dan stijgt automatisch ook de boekwaarde van Hertz’ vloot. Ackman becijfert dat een prijsstijging van 10 procent op de tweedehandsmarkt gelijk zou staan aan een vermogenswinst van 1,2 miljard dollar, ofwel grofweg de helft van de huidige marktkapitalisatie van Hertz.

Op papier klinkt dat als een veelbelovende hefboom. Maar deze redenering houdt geen rekening met het feit dat die potentiële boekwinst niet zomaar naar aandeelhouders vloeit. Hertz heeft meer dan 6 miljard dollar aan schulden. Elke waardestijging zal in eerste instantie dienen om bestaande schulden af te lossen of te herfinancieren. Ook nieuwe auto’s zullen door de hogere invoertarieven fors duurder worden, waardoor het voordeel van een stijgende tweedehandswaarde deels teniet wordt gedaan in het vervangingsproces van de vloot.

De financiële cijfers van Hertz onderbouwen het optimisme van Ackman vooralsnog niet. In het vierde kwartaal van 2024 boekte het bedrijf een nettoverlies van 348 miljoen dollar. Ter vergelijking: in hetzelfde kwartaal een jaar eerder maakte Hertz nog 116 miljoen dollar winst. De EBITDA-marge daalde van 19 procent naar slechts 8,5 procent, waarbij de nettoamarge diep in de rode cijfers staat. Ook operationeel ziet het er somber uit. De gemiddelde opbrengst per voertuig per dag daalde van 49,26 dollar naar 47,85 dollar.

De nettomarge van Hertz:

Bron: Macrotrends

Tegelijkertijd zijn de kosten per voertuig, onder meer door hogere verzekeringslasten en stijgende huurprijzen van vestigingen, opgelopen. Hertz moest zelfs duizenden elektrische auto’s van Tesla met verlies van de hand doen omdat klanten deze auto’s niet wilden huren én omdat hun restwaarde sneller daalde dan verwacht.

Ackman stelt dat het management onder leiding van CEO Gil West een succesvolle turnaround heeft ingezet. De doelstellingen zijn ambitieus: de inkomsten per voertuig moeten stijgen naar 1.500 dollar per maand, de operationele kosten per dag moeten onder de 30 dollar zakken en het afschrijvingsniveau per voertuig moet dalen naar 300 dollar.

Cruciaal daarin is een verhoging van de zogenaamde fleet utilization – het percentage van de tijd dat auto’s daadwerkelijk verhuurd zijn – naar 85 procent. Historisch schommelt dit cijfer eerder rond de 80 procent. Voor Hertz zou een stijging naar 85 procent een significante efficiëntieslag betekenen, maar het is allerminst zeker dat dit ook daadwerkelijk gehaald wordt..

De vergelijking met concurrent Avis Budget Group legt ook structurele problemen bloot bij het bedrijf. Avis wist tijdens de coronaperiode fors te profiteren van de hoge prijzen op de tweedehandsmarkt en keerde ruimhartig kapitaal uit aan aandeelhouders. Hertz, daarentegen, moest juist in diezelfde periode bescherming zoeken bij de rechter en ging failliet. Ook recent is het verschil duidelijk zichtbaar: terwijl Hertz verlieslatend blijft, draait Avis winst en noteert het aandeel tegen minder dan tien keer de verwachte winst. Dit suggereert dat beleggers ondanks Ackmans optimisme minder vertrouwen hebben in het herstel van Hertz.

De recente koersstijging van Hertz lijkt dan ook grotendeels gedreven door technische factoren, zoals een short squeeze zoals ik eerder al noemde. Knighthead Capital alleen al bezit bijna 60 procent van de aandelen, wat de verhandelbare aandelen (free float) beperkt. Volgens brokers zoals Interactive Brokers was het aandeel donderdag zelfs tijdelijk niet te lenen voor shortselling, wat aangeeft dat veel beleggers hebben ingezet op een koersdaling. Zodra een groot investeerder als Ackman dan koopt, moeten shortposities plots worden afgedekt, wat de koers kunstmatig opdrijft.

Voor ons als beleggers is het dus het belangrijkst om nuchter te blijven. Hertz bevindt zich in een precaire financiële situatie. Het bedrijf verliest geld, heeft een hoge schuldenlast, en vertrouwt op een toekomstscenario waarin een reeks aannames – zoals stijgende autowaarden, hogere bezettingsgraden en kostenreducties – allemaal tegelijk moeten uitkomen. Ackman denkt dat Hertz tegen 2029 een EBITDA van 2 miljard dollar kan behalen en dat het aandeel dan 30 dollar waard is. Maar in het huidige economische klimaat, waarin de rente hoog blijft en toerisme mogelijk afkoelt, is dat een risicovolle aanname.

Het is belangrijk te beseffen dat Ackman zelf al aangaf dat de komende kwartaalresultaten waarschijnlijk tegen zullen vallen. Dat geeft aan dat zelfs hij op korte termijn weinig verwacht van het bedrijf. De kans is meer dan aanwezig dat Hertz op middellange termijn opnieuw richting de 5 dollar per aandeel zakt, of zelfs lager, als herstructurering nodig blijkt. Voor beleggers die al in Hertz zaten, biedt deze rally een uitstekend moment om uit te stappen als je er al over nadacht. Voor nieuwe beleggers lijkt het verstandiger om eerst structurele verbetering in de cijfers af te wachten, voordat men zich aansluit bij Ackmans lange termijnvisie.

Wat deze situatie vooral leert, is dat fundamentele analyse zwaarder moet wegen dan populaire sentimenten of bekende namen. Een stijgende koers is niet per definitie een teken van herstel. Zolang Hertz rode cijfers blijft schrijven en haar schuldpositie niet verbetert, blijft het aandeel kwetsbaar – ongeacht wie het koopt.